影響香港樓價變動的因素
兼論通貨膨脹成因
2021年5月29日
從事地產行業的友人傳來WhatsApp，說香港樓市又熾熱起來，是通脹重臨的先兆，此時買樓是適當時機。然後再傳來元朗某樓盤，指價格是同類屋苑最相宜者。無庸置疑這是推銷的手法。
這裡雖要對通貨膨脹的成因作一些澄清：樓價上升不會導致通貨膨脹，因為通貨膨脹是物價持續上升的現象，單單樓價上升而其它物品價格不變，都不構成通貨膨脹。而且當某物品價格上升，其它物品的價格只會下降。譬如大米因入口數量銳減而致價格上脹，在家庭收入固定的情況下，每個家庭都會減少其它非必需品的購買，如衣服或旅遊，由於大眾對非必需品的需求減少，物品提供者必會以減價作促銷。所以某一種物品脹價，是不會導致通貨膨脹的出現。
通貨膨脹是貨幣現象，只發生在貨幣供給量過多的時候，當貨幣供給量增加率大於物品生產（GDP）增加率時，通貨膨脹便會發生。很多人看到某物品價格上脹，便聲稱通貨膨脹將至，這是不大正確的觀念。可能因為通貨膨脹是伴隨著物價上升而來，所以人們誤將兩者的因果關係顛倒過來。其實通貨膨脹是「因」，物價上脹是「果」，物價沒有上脹不會有通貨膨脹，但物價上升並非造成通貨膨脹的必要條件，這點雖要切記!
我們用一個例子說明上述關係。有雨一定有雲，正如通貨膨脹時物價一定會上脹，因此雨是「因」，雲是「果」，無雲一定無雨，但有雲就不一定有雨。假如承認雲與雨的上述關係，套在通貨膨脹與物價的關係上，其道理也應該清晰。
回頭說說香港樓市。本港樓價在最近數月確實上升了不小，根據中原城市樓價指數，2021年3月份指數從2月份的173.24上升到177.49，增幅達百分之2.5%。但從1997年以來，樓價升幅實際已經超過78%。1997年6月中原城市樓價指數當時的高峰是99.92，同年12月趺至86.24，到2003年6月達到最低的31.37，其後穩步上升至2019年6月的184.24。接著新型肺痰侵襲全球，在經濟衰退下中原城市樓價指數趺至2020年3月的171.79，但仍較1997年6月升0.7倍，較2003年6月升4.5倍。其實樓價指數自2003年6月至2019年6月的16年間，指數升幅接近5倍。
看來筆者友人認為香港樓市又熾熱起來，似乎與事實不盡相符，因為香港樓市打從2003年6月後，一直都在熾熱之中，並沒停頓，縱使在痰情嚴峻時，樓價指數只是微趺6.8%（2020年3月較2019年6月）。影響樓價的因素很多，重要者有下列三項：
其一是經濟發展情況。當一個經濟體的經濟發展以後，財富便增加，就需要有倉庫來貯藏所增加的財富使之不斷地累積。貯藏財富的倉庫有兩類：資產型倉庫與收藏品型倉庫。樓房是典型的資產型倉庫，它除了是財富貯藏的倉庫外，由於資產本身是生產要素，故亦可產生收入，除此以外，機器及土地也屬資產型倉庫；收藏品型倉庫只可作財富之貯藏，不能產生收入，例如名畫及古董。我們知道資產的價格是該資產每年收入經折現（Discount）後之總和。所以當折現率不變（r不變），如果樓房等資產的年收入增加，它的價格便會上升。由於經濟增長能夠令資產收入增加的一個原因，所以當經濟體的發展水平達到一定程度時，所有資產的價格必然上升，樓價亦不例外。
對於收藏品型倉庫，由於收藏品的存量有限，將財富投資於收藏品型倉庫，其增值能力較資產型倉庫大，當然在經濟水平下滑時，人們收入普遍減少，收藏品與資產的價格一樣也會貶值。
其二是樓房的需求。一個經濟體內樓房的需求包括住房需求及投資需求，前者購房目的用於自用；後者則以增值及保值為購房目的。住房需求者主要是經濟體內的公民，因此人口結構轉變對住房需求有直接影響；投資需求之人士除了該經濟體的公民外，外國投資者也是投資需求者之一，因此滙率及利率的變動對樓房投資需求有直接影響。
順帶一提的是，對資產包括樓房的投資需求，與前述的貯藏財富的倉庫理論有直接相關。當經濟體的經濟不斷成長，人們擁有的財富與日俱增的時候，投資需求亦必暢旺。
最後是樓房的供給。樓房供給牽涉房屋的建造效率及土地的供應。一般來說，現代建築技術發達，約需2年半時間已經可以建造一座40層的公營住宅大廈，然而加上建造前的規劃、設計及興建地基等，便需要7年時間（資料來源：2014年10月22日立法會會議運輸及房屋局局長對公屋及居屋的落成量及完工日期答問稿）。雖然私營住宅的建造時間可能較短，但是最大問題不在興建方面而是土地供應。只要土地供應充足，樓房滿足市場需求，樓價便不會長期高踞不下。
有人認為香港樓價高企的原因是地價高所致，其實這是看錯了問題。我們需要土地是因為可以在土地上興建房屋，最終我們需要的是房屋，土地只可稱作引申需求（Derived Demand），亦可視作房屋的生產因素（Productivity Factor），其價格是房屋的成本。土地價格高並不構成樓價高，樓價高的原因是由市場供需所決定，假如成本高、低能夠影響物品的價格，在一輛汽車內加設多個車盤，增加汽車的製造成本，那麼汽車便能以較高的價格出售，然而事實並非如此。物品的成本縱使非常高，若市場缺乏需求，售價最低總會弗人問津；相反，一些成本微不足道的物品，若果市場供應不足，售價總能穩步攀升。土地與樓房的關係也如是，樓房價格不會因土地價格高昂而增加。
在香港，樓市熾熱致價格高企的原因，從樓房作為貯藏財富倉庫的資產看，並不具充分的解釋力。2003年香港人均本地生產總值是179,336港元，2019年人均本地生產總值是381,714港元，上升約1.1倍（資料來源：香港政府統計處），但同期樓價上升接近5倍，如果考慮物價升幅，人均本地生產總值的上升幅度應低於1.1倍。由此推論，香港樓價上升，並非香港市民財富增加，利用樓房用作財富貯藏倉庫所導致。
至於港人對樓房的需求，我們透過人口數字加以分析。2003年香港約有673萬人口，2019年人口升至751萬，升幅約12%（資料來源：香港政府統計處），樓價卻上升高達500%。再看樓宇買賣合約數字，2003年香港住宅樓宇買賣合約是71,576宗，連同非住宅樓宇的數字是87,309宗，2019年住宅樓宇買賣合約趺至59,797宗，合計數字是74,804宗（資料來源：香港土地註冊處）。這裡發現兩個現象：一、人口增加對樓宇買賣的影響不相關；二、樓宇買賣宗數對樓價沒有影響。因此發現需求並非推動樓價的關鍵因素。
過往人們分析樓價走勢，特別關注內地客在樓市投資需求的影響，認為香港樓價高企，很大程度上是內地資金注入香港樓市所引致。根據《資本雜誌》的一篇報導，以買家姓名的英文拼音鑒別是否內地買家，綜合土地註冊處數據，內地買家佔全部買家在香港購買一或二手住宅樓宇之註冊金額比率，2020年1至4季分別是11.5%、8.4%、10.5%及10.1%，2021年第1季是10.9%。平均只有10.3%。比率如此偏低，可想而知內地客對本港樓市需求的影響力甚微。
筆者認為影響香港樓價的最重要因素是土地供應。截至2019年，香港面積約1,111平方公里，其中私人住宅26平方公里（佔2.3%）、公營房屋17平方公里（佔1.5%）、鄉郊居所35平方公里（佔3.2%），住宅用地共佔7%（資料來源：香港政府規劃處）。以香港2019年751萬人口算，人均居住面積不及112平方英尺。土地短缺不獨使港人居住成了一大問題，而且是令樓價長期高企的根源。香港土地不足從公屋輪候的時間可見一斑，現在一般家庭已申請公屋的市民，平均輪候時間為5.8年；較2020年12月底的數據增加0.1年（資料來源：2021年5月11日香港房委會新聞公報）。
香港土地長期不足已是世上所公認，根據2018年數字，香港人口密度是每平方公里7,096人、中國是147人、日本是347人、南韓是529人、美國是35人（資料來源：快易理財網）。土地短缺導致房屋供應不足，2016至2020年政府估計平均每年私人住宅落成量是19,480個（資料來源：歷年財政預算案），實際落成量僅有17,577個（資料來源：香港差餉物業估價處），差距幾達10%；加上市民平均輪候公屋時間超過5年，說明房屋供給不足的嚴重程度。
總括而言，香港樓價長期高踞不下的原因是土地嚴重不足，解決方法是研究增加土地供應，輿論提出解決土地短缺的方法包括：利用荒廢土地興建房屋、將郊野地區發展成住宅用途、大嶼山填海計劃、甚至建議內地政府在深圳撥地予香港建屋居住等等。但這些方法似乎有"遠水不能救近火"之嫌，在還沒有解決土地供應方法前，不妨在控制人口增長方面考慮。
影響香港人口增長可包括兩方面：一、是出生及死亡人數，對於一個自由社會，限制出生率是違反人權；二、是外國移民，內地移民一直是香港人口增長的根源，自1995年7月1日起，香港容許內地人每天來港的配額人數是150人，截至2018年持單程證來港人數超過1百萬。1996年及2018年香港人口分別有622萬及748萬，增加126萬或20%（資料來源：香港政府統計處），同期內地持單程證移民來港人數約佔人口增加量的79%。假如沒有單程證移民政策，期內香港人口增長率只有4.2%。從而得知，內地人來港配額制度對香港人口增長壓力頗大，低的人口增長率，至少能夠降低公屋的平均輪候時間。
在土地供應問題還沒解決前，假如影響樓市的其它條件不變，筆者預期樓價仍會持續上升。
